截止到5月底，今年在美国IPO的中国公司只有三家，但有八家中概公司遭遇集体诉讼。华尔街“诉棍”还高调宣布对包括当当、迅雷、奇虎在内的多家中概公司进行调查。5月份遭遇被做空和集体诉讼双重压力的中概公司，则是市值超150亿美元的中概明星：唯品会。5月12日和14日，先后有两家做空研究机构出具报告指责唯品会包括财务数据在内的问题;紧接着，5月19日开始有至少超过5家律师事务所向唯品会发起了集体诉讼;5月29日，做空机构再次抛出报告，继续质疑唯品会，当天唯品会的股票开盘价格下跌超过5%。接下来，《跨洋大鏖战》作者卓继民同您一起关注、分享、分析唯品会做空和集体诉讼的相关信息。
做空机构无孔不入，事件继续发酵
2015年5月12日，做空研究公司Mithra Forensic Research(以下简称MFR)发布了一篇标题为《唯品会：你们发的财报我们不买账》的研究报告，从收入确认、存货会计、其他应收款、资本性支持、现金流、持有至到期的投资、收购乐峰交易、物流公司建设、公司治理这几个方面质疑唯品会。唯品会迅速做出反击，逐一驳斥该研究报告的指控。这次做空研究报告的重点是收入确认的会计方法，这一会计课题的具体分析请见笔者前一篇文章。
2015年5月14日，一家名为J Capital的研究机构出具报告，指出唯品会提供给SEC的财务数据(“美国报表”)和报给中国工商局的合并财务数据(“中国报表”)之间存在重大差异，而且前者在收入、资产、利润等关键性财务数据方面明显乐观于后者，由此指责唯品会报告给SEC的财务数据存在虚假。唯品会也于当天迅速做出反击，指出该报告中所谓中国报表数据并不准确，比如：该研究报告指出唯品会合并中国报表数据中2014年的收入是354,077,936美元，而实际上唯品会其中一家全资中国子公司的中国报表上所列示的2014年收入就高达17.9亿美元。而且唯品会还告知投资者，这些中国报表数据是公开的，投资者可以自行通过合法手段查询获得这些数据。
2015年5月29日，MFR再次发布信息，宣称其获取追加信息足以怀疑唯品会的财务及相关信息披露存在误导。主要是指并购乐峰网，指出公司在给SEC的年报告中宣称由于乐峰网2013年收入金额低于4亿元人民币(约6510万美元)，所以这个并购不需要中国商务部的批准，而由渣打银行两位分析师所提供的分析报告中却指出乐峰网的年收入超过31,500万美元(做空报告认为分析师的数据应该是唯品会管理层所提供的)，而且乐峰网曾经对外的宣传资料也透露其年收入超过3亿美元。这些对外披露的收入数据前后存在重大不一致，招惹来了做空机构。据做空报告所披露，其并不是怀疑并购乐蜂网估值是否公允问题，而是怀疑公司故意夸大了并购规模，通过乐峰网并购交易进行大金额资金转移，从而可能使用该资金来虚增公司收入和表外隐瞒费用。
5月29日的报告还就唯品会的收入确认应该采用净额法还是全额法这一会计判断作出进一步的补充。该报告指出，通过和唯品会的供应商沟通发现，唯品会需要遵循供应商的价格指导，也就是说公司并非拥有独立的定价权，从而进一步补充证明唯品会并非从供应商买断这些货物，唯品会和供应商之间的关系更接近是寄售或者代理的关系，因此需要用净额法确认收入，做空报告认为这进一步说明唯品会目前用全额法确认收入是不符合公认会计准则。
5月29日的做空报告还对唯品会公司财务高管的个人简历信息披露前后不一致作出质疑;此外，还指出由于德勤同时是唯品会和乐峰网的审计师，从而质疑审计师德勤和公司之间的独立性。真可谓是费尽心机，无孔不入。做空机构正是在收集公司公开或者非公开的各种信息基础上，经过其逻辑分析和推理，抛出对公司质疑的报告，希望引起各方关注，从而对公司股票价格形成外部压力，以打压公司股票价格，实现套利。所以从某种角度看，做空报告本身也是具有“浑水摸鱼”的性质。
群狼“诉棍”乘机围攻，诉战即刻爆发
虽然不能说做空研究机构和“诉棍”之间是沆瀣一气，但“诉棍”最开心的事情应该莫过于每天可以看到有新的做空研究机构出台，因为做空研究报告往往会对公司股票价格在短期内进行打压，而对“诉棍”来说这就意味这新的商机出现。从5月19日至今，超过五家律师所向唯品会发起了集体诉讼，指控公司和包括CEO、CFO在内的高管违反了1934年证券交易法的第10(b)条款，和SEC所颁布的10(b)-5规则，而个人被告则违反了证券交易法的第20条款(控制人责任条款)。
从这些“诉棍”们匆忙炮制所提交的仅22页的诉讼状来看，主要指控内容包括：(1)唯品会在收入、应收款、利润、现金流、存货和投资账户方面，存在人为操纵和虚增;(2)唯品会的主要销售行为属于寄售性质，其收入确认应该是净额法，公司目前按照全额法确认收入不符合美国公认会计准则;(3)唯品会在财务报告流程的内部控制存在缺陷;(4)由此导致唯品会在相关期间的对外陈述存在重大不实之处。
诉讼状的主要依据是以上两家做空机构的研究报告。其中一个依据是涉及到收入到底应该按照全额法确认还是净额法确认(“收入确认方法”)，原告在诉讼状中几乎是全面引用了做空报告对唯品会收入确认方法质疑的分析过程和结论，包括内外部基础信息，如：唯品会曾经对外宣称其业务的寄售(consignment)性质、投行分析报告中曾经提到唯品会的寄售业务、唯品会业务模式特征的会计角度分析、是买断还是寄售的风险判断会计分析等等。另外一个诉讼依据则是J Capital研究报告中所宣称的，其认为唯品会中美会计报表之间存在重大差异，所以唯品会的财务数据存在虚假。
原告在诉状中宣称，其确信如果法院批准进行合理的证据开示程序之后(discovery)，则会有实质性证据足以表明对唯品会的以上指控属实。
原告如果能够实现成功起诉(注意：是成功起诉，确保案件不被驳回，不是指最终胜诉)，则必须首先能够充分指出原告存在重大虚假的不实陈述，而且还必须能够指出原告的行为是故意或者疏忽大意(欺诈要件)。当然还有其他起诉要件需要满足，比如：损失的因果关系等。
本案中，关于重大不实陈述的指控有两个，其中一个是收入确认方法，第二个是中美会计数据重大差异。从收入确认方法是否妥当这个指控来看，这属于会计判断的范畴，在这个阶段，唯品会本身的会计政策是否妥当并不重要，关键是要看原告的会计分析、判断过程及其所依据的基础信息是否合理充分。所以唯品会可以从这些方面挑战原告，从而指出原告的指控是不充分的。
而对于唯品会的中美报表重大差异指控，唯品会已经公开驳斥，那就是，做空报告中所提到的唯品会中国报表数据本身就是没有依据的，而且这些中国报表是可以公开获得的，如此则有助于削弱原告的指控力度。由于中美报表重大差异是集体诉讼的常见诉因之一，在下文中我们对此再做探讨。
如果唯品会可以在以上两个指控内容中，实质性地削弱原告的指控力度，那么就可能成功申请法院驳回起诉。
原被告双方还可能进行重点博弈的地方是欺诈要件。唯品会可以指出原告的诉讼状并不符合欺诈要件，并没有提供证据表明唯品会是故意行为(比如：为了内幕交易而抬高股票价格，从而进行虚假陈述等等)。原告唯一指出的就是，因为唯品会及其高管曾经公开承认公司的业务属于寄售性质(也就是说，不属于买断性质)，据此，原告认为唯品会对对其收入确认方法不符合美国会计准则是知情的，所以属于欺诈。
其实，原告的指控逻辑存在错误，如果正如原告所宣称那样，唯品会是公开承认其业务属于寄售性质，唯品会也就没有隐瞒这方面信息，那么就不属于欺诈了;况且，即使唯品会的业务(假设)确实属于寄售性质，也公开承认了，而且假设(注意，仅仅是假设)唯品会目前所使用的收入确认方法(全额法)也确实违背了公认会计准则(即：应该使用全额法)，但由于唯品会已经公开披露了其收入确认方法(并没有隐瞒)，那么欺诈也不存在，即便可能是属于会计错误，也是个公开披露、理性投资者已经知晓的会计错误(仅限假设);这对企业而言，则不属于知情和欺诈。所以目前看来，原告在欺诈要件的指控上，其法律逻辑并不严密。同时，这也可能足以说明损失的因果关系可能不成立，因为假设这个会计错误是存在的，但这个信息是公开的，企业并没有故意隐瞒，所以理性投资者很难将其在唯品会上的投资者损失(如果有)全部归因于此。
当然唯品会能否成功驳回原告的指控，避免案件进入证据开示程序，一方面取决于是否会有更多的不利于被告的信息出现，而另一方面则取决于法官在裁决过程中的个人偏好。
中美财务报表重大差异有何风险?
从目前累计超过一百起的中概公司集体诉讼各种诉因来看，中美财务报表之间存在重大差异是比较常见的诉因之一。当然，这之间的差异不同公司可能原因有所不同。所以存在重大差异并不代表企业的财务数据就不可靠。通常而言，在不考虑财务数据不真实的情况下，中美财务报表存在重大差异可能的原因包括：合并报表范围不同、对某些重大交易事项的会计处理中美会计准则不同等等。从中概公司的集体诉讼判例法来看(如：多元印刷诉讼案、中国高速传媒诉讼案)，如果仅仅指出被告的中美财务报表之间存在重大差异，可能还不足以有力推导出被告的财务数据属于虚假。法官往往会综合考虑其他指控内容，同时也会具体分析这个重大差异本身是否有可能足以说明虚假陈述存在。比如以下这些情况则很有可能会导致法官认为上市公司的财务数据存在嫌疑：
1.连续几个会计期间来看，美国报表报喜，而中国报表报忧，尤其在收入和利润这些关键数据上;这种情况会引起高度怀疑;
2.中美财务报表在现金流量表上存在重大差异，尤其企业一方面高利润，而另一方面所得税缴纳现金流出金额非常少;
3.在重大资产，尤其是有形资产和银行存款，中美报表存在重大差异;
总之，中美财务报表之间如果存在重大差异，那么中概公司(包括准备赴美上市的企业)应该首先需要进行内部评估，尤其是针对关键性财务数据，识别出其差异所在和具体原因为何，从而降低上市之后被做空的风险。对于准备赴美上市的公司而言，由于需要披露数年的历史数据，更应该要在早期就关注这个风险。
“防空”、“防诉”成常态，中概当自强
唯品会是华尔街近年来热捧的中概明星股，即便在本月做空报告公布之后，二十四个分析师中仍然有二十三个是给出买入评价的，另外一个是给出持有评价。包括华尔街日报和CNBC Market Alert 节目都围绕做空报告进行了报道和辩论。美国的资本市场就是如此，只要有风吹草动，那么对明星公司而言，更容易迅速处于媒体的全方位聚焦之下。上市公司必须能够承受住这些压力，以维护投资者的信心。做空是常态的，集体诉讼也是十分常见的，这些做空研究报告和集体诉讼可能短期之内会对公司的股票价格造成压力，但是，华尔街有数万名精英分析师，做空研究报告和集体诉讼的指控能否构成真正的威慑力，还是仅仅为一时的“浑水摸鱼”性质的反向炒作，在这个成熟的资本市场里应该会很快得到理性回应。
就唯品会这个案例而言，其收入确认到底是应该采用净额法合理，还是全额法合理?这个会计问题相信公司自己和其外部审计师德勤会有恰当的分析和结论。同样，唯品会中美财务报表之间是否真的存在重大差异，如果存在，那么是否可以说明公司对投资者公布的财务数据虚假?外部审计师的意见应该是可以给出答案的。但是，对做空机构和“诉棍”们而言，这两个问题的最终答案并不十分重要，因为他们所需要的是通过其质疑，能够引起投资者、监管当局(SEC)和联邦法官的注意，从而给上市公司施加压力，或者通过打压公司股票价格获利，或者将公司拖入诉讼之路，期望获取赔偿。所以，防止被做空和集体诉讼，这也就成了中概公司的常态工作之一。中概唯有当自强，吸取其他中概公司的经验，才可以更好的降低被做空和集体诉讼的风险。
